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在財務上，不管你是否有能力購買一家公司的百分之十，或只能買下一百個股份，「華倫．巴菲特的投資策略」能幫助你達成有利潤的投資報酬。但是巴菲特的投資策略只會協助那些樂意幫助他們自己的投資人。要成功，投資人得為他們自己理清思路。如果你意志不堅，任何投資決策都受股票市場裡的風吹草動所左右，那麼華倫．巴菲特的投資策略能幫你的就很少了。但是如果你能自己多思考，懂得應用比較簡單的方法，並對自己有勇氣和信心，則獲利的機會就會大為增加。

諷刺的是，巴菲特是成功了，然而其他與他一樣具備超群能力的人卻失敗了。「它對我已經證實是有幫助的，」他解釋道，「商學院教導了數以萬計的學生出來，但是這項教育對思考卻沒有任何好處。」我並不是暗示巴菲特僅達一般水準，事實上，他遠遠超前許多。他毫無疑問是成就顯赫的。但是界於巴菲特和其他專業投資人之間的差距，卻因為他們自願玩失敗的遊戲而不斷擴大，這正是巴菲特不會選擇去玩的遊戲。這本書的讀者也會做出相同的抉擇。

投資人能藉由計算不透明盈餘，來測量他們投資組合的經濟發展實力，正如巴菲特所做的。將每股盈餘乘上你所持有的股份，計算出公司的總獲利能力。企業主的目標，巴菲特解釋說，是創造公司的投資組合，在十年之中，將會產生最高水準的不透明盈餘。

●經營者是否會盲從其他法人機構的行為？

企業原則：這家企業是簡單且可以了解的嗎？

華倫．巴菲特的投資策略簡單地令人難以相信。不用學習電腦程式，或研讀二吋厚的投資銀行業務手冊。評價一家公司，並支付低於該家公司實質價值的股票市價，是沒有科學道理可循的。「我們所做的事，不超出任何人的能力範圍，」巴菲特說，「多做額外的工作，不盡然就能得到與別人不同的結果。」

巴菲特使用三十年期的美國政府公債利率，將預期的現金流量加以折現。對於這個利率，他並不加上風險溢酬。然而，當利率下跌的時候，他將會慎重地調高折現率。

步驟二、不擔心經濟情勢。

投資人時常以一個經濟上的假設做為起點，然後在這完美的設計裡選擇股票來巧妙地配合它。巴菲特認為這個想法是愚蠢的。首先，沒有人具備預測經濟趨勢的能力，同樣地對股票市場也無預測能力。其次，如果你選擇的股票會在某一特定的經濟環境裡獲益，你不可避免地會面臨變動與投機。不管你是否能正確預知經濟走勢，你的投資組合將視下一波經濟景氣如何，而決定其報酬。巴菲特較喜歡購買在任何經濟情勢中都有機會獲益的企業。當然，整體經濟力量可以影響毛利率，但是整體看來，不管經濟景氣如何，巴菲特的企業都能夠得到不錯的收益。在選擇並擁有有能力在任何經濟環境中獲利的企業，時間將被更聰明地運用；而不定期地短期持有股票，只能在正確預測經濟景氣時，才可以獲利。

理想上，這本書最大的助益在於幫助投資人觀察未來的投資機會，而能夠辨認出像華盛頓郵報之類的股票並進場購買，或威爾斯法哥、可口可樂或可ｍ•hetubook•coｍ•coｍ能是通用動力之類的股票購買類型。當股票市場迫使一家優良企業（如華盛頓郵報所遭遇到的）的股票價格下跌，或遭特殊風險而暫時受挫（如威爾斯法哥所遇到），或當投資人冷漠地允許上好的企業（例如可口可樂）定價在公司實質價值的一半，或當經營者的作法不盲從法人機構的行為時（例如通用動力的比爾．安德斯），投資人將會經由如巴菲特般的思考和行動模式得到報酬。

巴菲特相信，只有當投資人不了解他們在做什麼的時候，廣泛分散的投資策略才能得到報酬。如果這些「一無所知」的投資人想要擁有普通股股票，他們應該擁有一大筆股票，並隔一段時間出清。換句話說，「一無所知」的投資人應該使用指數型基金（ｉｎｄｅｘ　ｆｕｎｄ），和平均單位購置成本。成為一個「指數投資人」，事實上，是沒有什麼好覺得可恥的，巴菲特指出，這種指數投資人實際上將會打敗大多數的專業投資人。

如果公司的盈餘上下波動，你應該以長期利率計算出這些盈餘的現值。如果股東盈餘出現一些可預測的成長模式，貼現率可隨此成長率減少。對公司未來的成長率別過度地樂觀。對該公司未來的成長最好使用較為保守的估計，而不要狂熱地過度膨脹企業的價值。

●這家企業的長期發展前景是否看好？

人們在嘗試新的事物時，很自然地會遭遇到一些不適應。在華倫．巴菲特的投資策略中，第一步驟是最具有挑戰性的。如果你能夠掌握此第一步驟，其餘的就容易多了。

在巴菲特的辦公室裡並沒有股票行情終端機，而且，沒有它，巴菲特似乎也能輕易過關。如果你打算擁有一家傑出企業的股份並長期持有，但又去注意每一日股市的變動是不合邏輯的。你將會驚訝地發現，不去持續注意市場變化，你的投資組合反而變得更有價值。如果你不相信這點，不妨為自己做個測驗吧，試著不要注意市價四十八個小時，不要看著機器、不要對照報紙、不要聽股票市場的摘要報告、不要閱讀市場日誌。如果在二天之後你持股公司的狀況仍然不錯，試著離開股票市場三天，接著離開一整個星期。很快地，你將會相信你的投資狀況仍然健康，而你的公司仍然運作良好，雖然你並未注意它們的股票報價。

既然你是企業主而不僅是股東，你的投資組合將會改變。因為你不再只以價格的改變，或比較普通股每年的價格變化來衡量你的成功與否，你有選擇最好企業的自由。沒有法律規定你必須在你的投資組合裡，投資每項主要產業，你也沒有必要在你的投資組合中包括二十、三十、四十、或五十種股票以達成適當的分散化投資。如果企業主只願意擁有十家不同的企業，普通股股東為什麼不行呢？

●經營者對它的股東是誠實坦白的嗎？

●這家企業的營運歷史是否穩定？

計算一企業的價值在數學上並不複雜。然而，問題發生在當分hetｕｂｏok•ｃｏm.cｏm析師錯估一家公司未來的現金流量。巴菲特以二種方式處理這個問題，首先，他藉著只釘住具有簡單和穩定特性的企業，來增加他正確預測未來現金流量的機會。其次，他堅持他購買的每一家公司的購進價格和他計算出的企業價值之間一定要有安全邊際。這個安全邊際的緩衝效果將會保護他和你，不受到公司未來現金流量變動的影響。

●這家企業是簡單且可以了解的嗎？

如果你打算將你家庭的未來投資到一家公司，你有必要知道該公司是否能夠禁得起時間的考驗。你不太可能將自己的未來，賭注在一家沒有經歷過不同的經濟循環和競爭力的新公司上。你應該確認你的公司已經步上軌道。

你無法對你企業的未來作出聰明的預測，除非你了解它如何賺錢。投資人在投資股票時，經常對於一家公司如何產生銷售、費用、利潤等沒有任何線索。如果你能了解這個經濟流程，你就有能力明智地進行你的研究調查。

相反地，一家強勢的商品企業，只有當它是最低成本供應者時，才可能會賺得平均水準之上的報酬。ＧＥＩＣＯ、佛萊迪麥克，和威爾斯法哥在商品市場中經營，而產生高於平均水準之上的報酬，是因為它們保持低成本的供給者地位。特許權的一個優點是在於特許權能耐久經營，沒有競爭力還是能夠生存，然而在商品企業，經營無能卻是致命的弱點。

企業原則：企業的營運歷史是否穩定？

這本書的主要目標是，幫助投資人了解並運用那些曾經使巴菲特成功的投資策略。我希望經由學習他過去的經驗，你將能夠更進一步地應用他的方法。未來你可能會看到類似以巴菲特的投資策略購買股票的例子，並且在了解巴菲特於類似情況下所採取的行動之後，將會從他的學說之中獲益。

企業產生現金的能力決定了它的價值。巴菲特找出那些產生超過營運所需現金的公司，而將不斷消耗現金的公司排除在外。但是在決定一家企業的價值時，很重要的一點是要了解到，並不是所有的盈餘都在平等的基礎下所創造出來的。有高固定資產的公司，相對於固定資產較低的公司，將需要更多的保留盈餘，因為盈餘的一部分必須被提撥出來，以維持和提升那些資產的價值。因此，會計盈餘需要被調整以反映此一產生現金的能力。

大多數的投資人藉著每股盈餘來判斷公司年度的績效，看看它們是否創下紀錄或較上一年度有顯著的進步。但是既然公司藉著保留上年度盈餘的一部分，來不斷增加公司的資本，盈餘的成長（自動增加的每股盈餘）就顯得毫無意義。當公司高聲宣布「每股盈餘破紀錄」的時候，投資人就被誤導而相信經營者一年比一年表現更好。衡量每年度績效的一個比較真實的方法是：股東權益報酬率——營運收益與股東權益比，因為它已考慮了公司逐漸增加的資本額。

高毛利率反映出的不只是一家壯大的企業，同時也反映出經營者控制成本緊黏不放的精神。巴菲特欣賞注意成本觀念的經營者，而憎惡放任成本不斷和*圖*書擴大的經營者。股東也間接獲得那些企業的利潤。被不智花費的每一塊錢，都將剝奪股東的利潤。多年來，巴菲特已經觀察到有高營運成本的公司，通常會尋求維持或補貼這些成本的辦法。而低於平均成本的公司，則多半自傲於它們自己能夠找到削減支出的辦法。

最值得擁有的企業，是在長期有最佳遠景，且擁有市場特許權（產品有獨佔性及差異性）。市場特許權是指銷售產品或者顧客需要或想要的服務，市場中沒有類似的替代品，但是它的利潤並不穩定。市場特許權也持有大量經濟上的商譽，允許公司比較能抵抗通貨膨脹的影響。最不值得擁有的企業是商品企業。商品企業銷售的產品或勞務，與競爭者沒有差別，商品企業幾乎沒有任何經濟上的商譽，唯一的差異就是價格。擁有一家商品企業的困難是，有時候競爭者會以價格為武器，以低於企業的成本銷售產品，來暫時吸引顧客，希望他們能因此保持忠誠。如果你的競爭對象中，經常出現以低於成本的價格銷售產品，你就完蛋了。

既然你不需注意股票市場或經濟情勢，就注意你公司的現金吧！經營者如何轉投資現金盈餘，決定你是否將會在你的投資上得到適當的報酬。如果你的企業產生比需要維持營運更多的現金，這就是你所想要的企業類型，密切地觀察那些經營者的行動。理性的經營者將只會把多餘的現金，投資在那些產生較資金成本報酬率為高的計劃裡。否則理性的經營者將會藉由增加股利發放和買回股票，將盈餘歸還給股東。缺乏理性的經營者卻不斷地尋找花費多餘現金的方法，而不把錢還給股東。當他們的投資報酬率低於資金成本的時候，他們的作為終究會被揭發出來。

既然你正在管理企業的投資組合，你不只要避免賣掉手中持有的最強企業的股票，而且會更加謹慎選擇購買新的企業股票。做為一名企業投資組合經理人，你不能只單憑手上持有現金就購買瀕臨破產邊緣企業的股票。你必須抵抗這種誘惑。如果這家公司沒有經過你的投資原則檢驗，千萬不要購買。要有耐心並且等待適當的企業出現。不買進或賣出，你就不會有進展，這假設是錯誤的。在巴菲特的想法裡，要在一生之中做出數百個聰明的決定，實在是太困難了。他寧願穩定其投資組合，如此他只需要做出一些聰明的決定。

隔一段時間，證明該家企業的能力，能夠賺得顯著的利潤。然而，公司會有一般的利潤中斷期，像威爾斯法哥和ＧＥＩＣＯ，但仍然有穩定的營運歷史。通常這個中斷時期會提供投資者一次機會，以一個特別低廉的價格購買到好的企業。

●把重點集中在股東權益報酬率，而不是每股盈餘。

●這家企業是否能以顯著的價值折扣購得？

請記得股票市場是狂癲與抑鬱交替發作的場所。有的時候它對未來的期望感到興奮，而在其他時候，又顯出不合理的沮喪。當然，這樣的行為創造出了投資機會，特別是傑出企業的股價跌到不合理的低價時。但是，正如你不會採信來自有情緒起伏不定傾向的顧問的建議，你也不應該允許股市操縱你的投資行動。股票市場並不是投資顧問，它存在只是為和*圖*書了幫助你買進或賣出股票罷了。如果你相信股票市場比你聰明，你可以照著股價指數的引導來投資你的金錢。但是如果你已經做好你的準備作業，並徹底了解你投資的企業，同時堅信自己比股票市場更了解企業，那就拒絕市場的誘惑吧！

雖然你可能從沒有機會坐下來與你企業的董事長或總經理說話，但是你可以藉著他們和股東溝通意見時，了解他們的為人。經營者在向你報告企業的進展時，是否能讓你了解每個營業部門是如何營運的？經營者是否像他吹噓自己的成功一樣坦承他的失敗？最重要的是，經營者是否直截了當地表示，公司主要的目的是使股東權益報酬率達到最大？

●這家企業的價值是什麼？

巴菲特提供一份較為正確的計算方式，他稱之為「股東盈餘」。決定股東盈餘的方法是將折舊、耗損和分期攤銷的費用加上淨利，然後減去那些公司用以維持其經濟狀況和銷售量的資本支出。

●計算出「股東盈餘」。

評估企業價值的方法是在企業的生命週期中，預期將會產生的現金流量，以適當利率加以折現成現值。一企業的現金流量就是公司的股東盈餘。藉由測量一段長時期的股東盈餘，你將會了解它們是否正持續以某平均成長率增值，或只是在一些固定價值之間徘徊。

因為不透明盈餘的成長已取代價格變化，成為你現在投資組合裡的主要優先考慮項目，許多事情因此開始改變。首先，你不太可能賣掉你所持有的最好企業的股票，只為了有利潤可得。諷刺的是，當公司的經營者把注意力集中在自己企業的經營活動時，他們很清楚這一點。巴菲特解釋說：「擁有一家長期經濟狀況深具潛力的子公司，母公司是不可能無視出價的高低就出售該公司的」。想要增加企業價值的總經理，將不會賣掉公司的「王冠珠寶」，然而，他卻會因為無法容忍停止獲利，而衝動地把他個人投資組合裡的股票賣掉。「在我們的看法裡，」巴菲特解釋說，「經營企業的道理一樣活用於股票：一個投資人應經常持有傑出企業的一小部分股票，而且該企業的業主也展現出了經營公司的堅持」。

假設你現在必須做一個非常重要的決定，明天你將會有一個機會選擇該投資哪一家企業？為了讓它更有趣，讓我們也假設一旦你已經做了決定，它將無法改變，此外，你必須持有這個投資十年。最後，因為擁有這個企業的所有權而產生的財富，將會隨著你結束股份持有而歸於你的名下。現在，你打算考慮些什麼？大概會有許多問題閃過你的腦海，剛開始會招來很多的迷惑。但是，如果把此相同的測驗留給巴菲特，他會非常有系統地開始問自己一些問題：

這是一個便捷迅速的財務檢測，它不只會告訴你企業的優勢，同時也讓你知道經營者如何理性分配公司的資源。公司的淨收入減去所有支付給股東的股利，所剩餘的就是公司的保留盈餘。現在，再加上十年來這家公司的保留盈餘。下一步，找出公司目前的市價和它十年前市價的差價。如果你的企業在這十年之間的保留盈餘轉投資毫無生產力，市場最後將會把這個企業定出低價的價格。如果市場價值的改變小於保留盈餘的總合，這家公司便走上衰退的道路了。但是如果你的hｔtps://ｍ.hetubｏok•cｏm.coｍ企業已經能夠賺得較平均水準為高的保留盈餘報酬率，企業市場價值的上漲利潤應該會超過公司保留盈餘的總合，如此每一塊錢都創造出超過一塊錢的市場價值。

●尋找高毛利率的公司。

一旦你決定了企業的價值，下一個步驟是注意價格。巴菲特的原則是，只有在某企業能以顯著的折扣購得時，他才會買下它。記住：巴菲特只在這個最後步驟，才注意股票市場的價格。

一般而言，大多數的企業是界於兩者之間：他們不是擁有弱勢特許權，就是強勢的商品企業。長期來看，弱勢特許權比強勢的商品企業更有獲利的希望。即使是弱勢特許權仍然有一些定價的能力，可以使公司賺得比平均投資報酬率更多的利潤。可口可樂在美國被視為是弱勢特許權，但是在國際上，特別是在沒有類似替代品的市場上，可口可樂有強勢的特許權。吉利和可口可樂有相同性質的特許權。

步驟一、不理會股票市場每日的漲跌。

步驟三、買下一家公司，而不是股票。

一股看不見的強烈力量使得經營者失去理性採取行動，而且剝奪公司股東的利益。這一股力量是盲從法人機構的行為——無心的，像旅鼠一樣地模倣其他法人機構的經理人，不論他們的行動可能是多麼荒謬。當心那些會以「其他的公司也這麼作，一定沒有問題」為邏輯來替自己的行動作辯護的經營者。衡量經營者競爭力的一個方法是，看他們如何運用自己的思考能力以避免依附群眾心理。

正如人們徒勞無功地花費時間在擔心股票市場的價格，同樣地，他們也無需耽心經濟情勢。如果你發現自己正在討論或思考經濟是否穩定地成長，或正走向蕭條，利率是否會上揚或下跌，或是否有通貨膨脹或通貨緊縮，慢點！讓你自己喘一口氣。巴菲特原本就認為經濟有通貨膨脹的傾向，除此之外他並不浪費時間或精神去分析經濟情勢。

「另一方面」，巴菲特說：「如果你是一個略知一二的投資人，也了解商業經濟學，而且發現了五到十家具備長期主要競爭優勢、價位合理的公司，傳統的分散投資策略，對你是沒有意義的」。巴菲特要你考慮：如果你目前所持有的最好企業，它的財務風險最少，且長期遠景最佳，為什麼你會把錢投資在你心目中排名第二十位的企業，而不把錢投入在那個頂尖的選擇上呢？

步驟四、管理企業的投資組合。

●經營者是否理性？

「在我們買了股票之後，即使市場休市一兩年，我們也不會有任何困擾，」巴菲特說。「我們不需對擁有百分之百股權的喜詩或布朗鞋業，每天注意它們的股價，以確認我們的權益。既然如此，我們是否也需要注意可口可樂的報價呢，我們只擁有它百分之七的股權？」很顯然地，巴菲特告訴我們，他不需要市場的報價來確認波克夏的普通股投資。對於投資個人，道理是相同的。你知道當你的注意力轉向股票市場，而且在你心中的唯一疑問是：「有沒有人最近做了什麼愚蠢的事，讓我有機會用不錯的價格購買一家好的企業？」時，你已經接近巴菲特的水準了。

●對於保留的每一塊錢盈餘，確定公司至少已經創造了一塊錢的市場價值。